Markterwartung: zu optimistisch bei Zinssenkungen?

Der Jahresstart 2024 verlief positiv: Der weltweite Aktienindex MSCI gewann im ersten Monat des Jahres ca. 2,85 Prozent, der Dax legte 0,91 Prozent zu. Getragen wurde die Aufwärtsentwicklung vor allem von einer guten Entwicklung von Technologie- und Healthcare-Titeln.

Mit Blick auf den aktuellen Monat Februar gehen wir davon aus, dass die Börsen nicht unmittelbar weglaufen werden. Saisonal ist der Februar eher ein schwieriger Monat, vom Sentiment her herrscht weiterhin (zu) hoher Optimismus. Das gilt auch mit Blick auf die für dieses Jahr erwarteten Zinssenkungen. Die hohe Konzentration an den Märkten, also das klar bessere Abschneiden der in den Indizes sehr hoch gewichteten Werte, könnte sich auch 2024 fortsetzen. Eine bessere Marktbreite war im Januar nicht gegeben. Ein insgesamt defensiv ausgerichtetes Portfolio mit Fokus auf Sondersituation halten wir im Aktienbereich für angebracht. Ein massiver Einbruch an den Märkten wird allerdings derzeit nicht erwartet. Im Anleihenmarkt erscheint das Zinsniveau für eine stärkere Durationsverlängerung am längeren Ende nicht attraktiv genug. Japan und Gold bleiben als Beimischung interessant, ebenso ausgewählte asiatische Tech-Werte, die in der KI-Wertschöpfungskette gut positioniert sind.  

Chancen

• Anleihen ab Investmentgrade mit mittlerer Laufzeit und auch ausgewählte Staatsanleihen sowie ausgewählte EM-Bonds (auch in Lokalwährung, beispielsweise Mexiko) 
• Aktien von Unternehmen, deren Geschäftsmodell weitgehend konjunkturunabhängig ist bei hohen Margen (und die im Idealfall zusätzlich ein gewisses Kostensenkungspotenzial haben)
• Sondersituation wie Künstliche Intelligenz (KI) sollten auch im Jahr 2024 Rückenwind haben: die Amerikaner leben von der genuinen Digitaltransformation; die Top-Technologieunternehmen werden auch 2024 massiv in KI investieren; interessant sind auch gut positionierte Zulieferer in die KI-Supply-Chain bspw. aus Taiwan
• Fokus auf große Werte (Indexschwergewichte) erscheint auch 2024 sinnvoll: Diese dürften sich – auch aufgrund ihrer teils immensen Burggräben – 2024 gut halten, sofern die Konjunktur nicht einbricht; gutes Stock-Picking sollte 2024 entscheidend sein
• Längerfristig bzw. mit Blick auf die nächsten zehn Jahre gibt es aus heutiger Sicht wenig Gründe, warum sich Aktien nicht ähnlich wie in den letzten zehn Jahren entwickeln sollten

Risiken

• Markterwartungen von fünf Zinssenkungsschritten der US-Notenbank (Fed) im Jahr 2024 erscheinen zu optimistisch
• Tiefe und länger anhaltende Rezession in Deutschland und Europa erwartbar; Aktien, die stark am deutschen bzw. europäischen Binnenkonsum hängen, könnten leiden; das alte deutsche Geschäftsmodell bleibt stark unter Druck
• Dämpfung/Abschwächung des US-Konsums bzw. der US-Wirtschaftsaktivität nicht unwahrscheinlich; Risiko bei Anleihen mit schlechter Bonität
• Bankensektor: Peak-Earnings könnten erreicht sein, weitere Multiple-Expansion scheint schwierig

Fundamental

• US-Wirtschaft zeigt sich weiterhin relativ resilient; Arbeitsmarkt ist weiter stark, Zinssenkungsfantasie ist nach hinten gerutscht
• Erwartete Konjunkturentwicklung in Europa schwächer als in den USA
• China: Glaube an die chinesische Führung hat stark abgenommen

Wenn heute gewählt würde, dann würde Donald Trump gewinnen. Er dürfte Zölle auf asiatische und europäische Produkte erhöhen (Trump sieht im Gegensatz zu Biden andere Länder mehr als wirtschaftliche Wettbewerber); NAFTA-Staaten dürften dagegen bei Zöllen außen vor bleiben.

Ob final nun doch noch eine Rezession in den USA kommt oder nicht, ist sehr schwer einzuschätzen; realistisch bleibt, dass sich der US-Konsum im Jahresverlauf doch noch abschwächt und eine gewisse Dämpfung der Wirtschaftsaktivität zu erwarten ist.

Erwartete Konjunkturentwicklung in Europa schwächer als in den USA; die deutsche Wirtschaft dürfte auch 2024 stärker unter Druck bleiben: Das einstige deutsche Geschäftsmodell (billige Energie, gut ausgebildete Leute, gute Exportmärkte) bleibt stark unter Druck.

China: Glaube an die chinesische Führung hat stark abgenommen, ein GDP-Wachstum von 5 Prozent ist ohne Infrastrukturstimuli kaum zu schaffen. Auch die Immobilienpreise stabilisieren sich bisher nicht; insgesamt also weiter eine schwierige Situation. Unser Fokus liegt daher auf Stock-Picking.

Monetär

• Inflation in den USA und Europa unter Kontrolle
• Annahmen für Zinssenkungsschritte zu optimistisch

Aufgrund der massivsten und schnellsten Zinserhöhungen in der Geschichte haben die Fed und die EZB die Inflation unter Kontrolle bekommen. Die Kernraten liegen bei kurzfristiger Betrachtungsweise in Europa unter 2 Prozent, in den USA allerdings weiter über 3 Prozent.

Der erwartete Beginn von Zinssenkungen ist zweifellos eine gute Perspektive für dieses Jahr. Bis Zinssenkungen dann aber positiven Effekt auf die Wirtschaft ausstrahlen, kann noch Zeit vergehen. Eine gewisse Entlastung ist bei den Geldmengenzahlen zu erwarten.

Zinssenkung in den USA bereits im März halten wir für unwahrscheinlich. Realistischer dürfte etwa die Mitte des Jahres sein. Die Annahme von fünf Zinssenkungsschritten 2024 durch die Fed erscheint aber zu optimistisch: Normalerweise unternimmt die US-Notenbank in einem Wahljahr nicht allzu viel und mischt sich daher nicht zu stark in die Politik ein. 

Markttechnik

• Indikatoren wie NAAIM, Fear & Greed, Barquoten in der Fondsmanagerumfrage eher negativ.
• Marktbreite hat sich zuletzt wieder verschlechtert

Aktuell ist die Markttechnik am Beispiel von Indikatoren wie NAAIM (dieser zeigt das Aktienengagement professioneller US-amerikanischer Investoren), Fear & Greed (Angst & Gier) und Barquoten in der Fondsmanagerumfrage eher negativ.

Ein nächster Schub für die Börsen könnte einsetzen, wenn es wieder mehr Pessimismus gibt. In US-Wahljahren gab es meistens eine Seitwärtsentwicklung in den ersten fünf Monaten und dann folgte insgesamt eine positive Jahresentwicklung. 

Negativ zu beobachten ist, dass sich die Marktbreite zuletzt wieder verschlechtert hat. Auf Basis des MSCI standen die Top 10 Performer (alles sehr große Werte) im Januar für 95 Prozent des Indexanstiegs. Historisch gab es in der Börsengeschichte nur drei Perioden mit einer derart konzentrierten Entwicklung, und zwar in den Jahren 1929, 2000 sowie 2023/24. 

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